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27.04.2022:
DPAM | "SICH NICHT AN DIE SPIELREGELN HALTEN"
Köln, den 27.04.2022 (Investmentfonds.de) -
Peter De Coensel, CEO DPAM
"SICH NICHT AN DIE SPIELREGELN HALTEN"
Wikipedia lehrt uns, dass "die Torpfosten verschieben" eine Metapher ist, die
aus dem Torsport stammt und bedeutet, die Regel oder das Kriterium eines
Prozesses oder Wettbewerbs zu ändern, während er noch im Gange ist,und zwar
so, dass das neue Ziel einer Seite einen Vorteil oder Nachteil bringt.
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Die Pandemie hat zahlreiche Störungen in einer Reihe von Bedingungen verursacht,
die sich für die meisten als relativ stabil, vorhersehbar und angenehm erwiesen
haben. Wir denken über die Verschiebung der Spielregeln innerhalb der
bestehenden Gleichgewichte zwischen Angebot und Nachfrage sowie der geld- und
finanzpolitischen Rahmenbedingungen nach.
Die Disruption von Angebot und Nachfrage ist bei allen Waren und Dienstleistungen
groß und anhaltend. Die Rohstoffmärkte befinden sich im wahrsten Sinne des Wortes
in Sorge, da geopolitische Risiken und Unterbrechungen der Versorgungskette die
Zeit bis zu einem bestimmten Gleichgewichtszustand verlängern. Die Störung ist
breit angelegt und betrifft die Sektoren Energie, Basismetalle und weiche
Rohstoffe gleichermaßen. Ein perfekter Sturm, bei dem sich die Fronten ständig
verschieben. Die Schwankung der Ergebnisse zwischen den Marktteilnehmern auf
der Sell-Side ist extrem. Der Ölpreis bewegt sich auf Sicht von 12 Monaten
zwischen dem Höchststand von 185 USD und dem Tiefststand von 75 USD. Die
Tendenz zeigt nach oben. Auf den Wohnungsmärkten kommt es zu Angebots- und
Nachfrageschwankungen aufgrund der Unsicherheiten bei den Rohstoffpreisen und
-mengen (Lieferzeiten). Abgesehen von dem faktischen Inflationsdruck bei den
Baukosten tendiert die Entscheidung zwischen Kauf und Miete immer noch zugunsten
des Kaufs. Eine hohe Inflation beschleunigt den Wunsch von Familien,
Wohneigentum zu erwerben, bevor sich indexierte Mieten auf ihr verfügbares
Einkommen auswirken. Europa sticht in dieser Hinsicht hervor, da die
langfristige Rendite immer noch weit unter den historischen Durchschnittswerten
liegen. In den USA sind die Hypothekenzinsen jedoch über diesen Punkt
hinausgeklettert, und die Erschwinglichkeit von Wohnraum könnte schneller
sinken als anderswo. Die Erwartung, dass die Hypothekenzinsen für
Erstwohnungskäufer wieder auf den Stand von vor der Pandemie zurückkehren,
hat sich zerschlagen. Die Furcht, den Anschluss zu verlieren, führt zu einem
Wettlauf um die Festsetzung der monatlichen Zinskosten zu einem Zinssatz, der
sich mit Lichtgeschwindigkeit nach oben bewegt ... was wiederum die
Hypothekenkosten in die Höhe treibt. Am 25. April werden neue Zahlen des
niederländischen CPB (Central Planning Bureau) zum Welthandel veröffentlicht.
Die letzten Zahlen deuteten auf eine Abschwächung des Welthandels hin...
Werden der chinesische COVID-Lockdown und der Krieg in der Ukraine den
Abwärtsdruck verstärken?
Die Währungshüter erleben gerade ein böses Erwachen. Die Debatte über das
erforderliche Niveau der Leitzinsen ist in vollem Gange. Das seit langem
geltende Niveau von 2,5 % wird sogar von einigen FED-Gouverneuren in Frage
gestellt. Ausgehend von einer Schätzung des realen US-Gleichgewichts-Leitzinses
zwischen 0,00 % und 0,50 % ergibt sich ein nominaler Leitzins von 2,5 %, wenn
die Inflation bei 2,00 % bleibt. Das Inflationsziel von 2,00 % wird zu einem
weit entfernten Traum, da sowohl die 5-Jahres-US-Inflations-Swap-Sätze mit
2,80 % als auch die 5-Jahres-Inflationserwartungen, wie sie in inflations-
gebundenen US-Anleihen eingepreist sind, mit 2,60 % in weite Ferne gerückt sind.
Die CIE-Alternative (Common Inflation Expectations) der US-Notenbank von
Michigan stieg in Richtung 2,85%. Dieses Maß für die Inflationserwartungen
wird anhand von 21 Inflationserwartungsindikatoren ermittelt. In den Index
fließen die Erwartungen von Haushalten, Unternehmen, professionellen
Prognoseexperten und Finanzmarktteilnehmern ein (und zwar sowohl die
kurzfristigen Inflationserwartungen, bei denen es sich in der Regel um
Prognosen für das kommende Jahr handelt, als auch die langfristigen
Inflationserwartungen, bei denen es sich in der Regel um Prognosen für
einen Zeitraum von 5 bis 10 Jahren handelt). Angesichts der Tatsache,
dass alle drei oben genannten Inflationsindikatoren deutlich über 2,5 % liegen,
könnte man die Forderung verstehen, den Leitzins in Richtung 3,00 % oder sogar
3,50 % anzuheben. Dies wird von den Märkten heute nicht eingepreist. Auch hier
könnten sich die Zielvorstellungen verschieben. Wenn die Märkte eine solche
Preisgestaltung weiter testen, stehen uns eine USD-Stärke und potenzieller
Druck auf die US-Aktienmärkte bevor. Beides wird die Verschärfung der
finanziellen Rahmenbedingungen verstärken. Die Unterschiede zwischen den
Szenarien werden immer größer.
Die EZB ist weniger flexibel. Die Komplexität der EU- und WWU-Architektur sorgt
dafür, dass sie weniger aggressiv vorgeht. Das Fragmentierungsrisiko, das die
Pfade zwischen Kern- und Nicht-Kern-Langfristzinsen innerhalb der Währungsunion
spaltet, könnte das systemische Risiko erneut erhöhen. Ein solches
Damoklesschwert lähmt die strategischen Optionen, die der EZB zur Verfügung
stehen.
Wenn wir die Finanzpolitik in die obige Auswahl von Variablen einbeziehen,
stellen wir fest, dass sich die Zielmarken verschieben. In den USA berichtet
das Congressional Budget Office ganz offen über jährliche Haushaltsdefizite
von durchschnittlich 5 % über das Jahr 2030 hinaus. Es bedarf keiner komplexen
Regeln, damit die Fiskalpolitik die Ausgaben der US-Verbraucher und das
Investitionsverhalten der US-Regierung und der Unternehmen ankurbeln oder
stabilisieren kann. In der Europäischen Währungsunion ist die Komplexität bei
der Anpassung der Finanzpolitik verlockend. Die CORONA-Krise führte zur
Auslösung der allgemeinen Ausweichklausel (GEC) des Stabilitäts- und
Wachstumspakts, durch die die Mitgliedstaaten den fiskalischen Rahmen von
Maastricht verließen. Verzweifelte Situationen erfordern verzweifelte Lösungen,
und die fiskalischen Beschränkungen wurden aufgegeben. Heute arbeitet die
Europäische Kommission an einem weniger komplexen Governance-Rahmen rund um
den Stabilitäts- und Wachstumspakt. Er basiert auf einem Schulden-Anker, der
mit einer Ausgabenregel als operativem Indikator zur Steuerung der
Finanzpolitik der Mitgliedstaaten verbunden ist. Die derzeitige 1/20-Regel,
die die Mitgliedstaaten der WWU auffordert, den Schuldenstand im Verhältnis
zum BIP jährlich um 5 % zu senken, um den Referenzwert von 60 % zu erreichen,
erscheint zu strikt. Eine Lockerung in Richtung einer 3 %-Regel könnte in
Betracht gezogen werden. Es wird eine (inflationsbereinigte) Wachstumsregel
für die Ausgaben berechnet, die einen größeren finanzpolitischen Spielraum
zulässt. Diese Regel ist jedoch an das von der EZB festgelegte Inflationsziel
von 2 % geknüpft. Auch hier könnten Länder mit einem niedrigeren Schuldenstand
im Verhältnis zum BIP mehr fiskalischen Spielraum erhalten als Länder, die
von einem hohen Niveau ausgehen und höhere Zinslasten auf sich nehmen müssen.
Sie erkennen die Lage. Das Verschieben der Eckpunkte in der Finanzpolitik
innerhalb der Eurozone bleibt komplex. Die besseren Optionen werden im Bereich
der erneuerten EU-weiten Fiskalprogramme wie dem EU-Plan der nächsten Generation,
der im Sommer 2020 veröffentlicht wurde, gesehen.
Wir haben bei der Schaffung eines neuen globalen Wirtschaftsrahmens viele sich
bewegende Elemente berücksichtigt. Die Zeit wird es uns zeigen. Die Zeit wird
es uns lehren und Führung und Weisheit verleihen. Die Welt von heute ist
ungeduldig, insbesondere die Finanzmärkte. Die Märkte verhalten sich wie ein
verzogenes Kind. Sie wollen jetzt handeln, um die Inflation einzudämmen, und
sie sehnen sich nach einer Welt vor CORONA. Ersteres braucht Zeit, um sich zu
normalisieren, und letzteres wird zu einer vagen Erinnerung. Es ist an der Zeit,
der Realität ins Auge zu sehen und sich auf die Vorzüge zu konzentrieren, die
ein angemessener langfristiger Anlagehorizont mit sich bringt.
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